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Apple：2000 美元的 iPhone 改变了投资逻辑投资观点
我对 Apple Inc.（AAPL）股票依然持积极看法。我继续给予该股“强烈买入（Strong Buy）”评级，并维持 372 美元的目标价（基于当前股价，对应约 18% 的潜在上涨空间）。我认为 Apple 股价仍然存在进一步上涨机会，原因有很多。
**iPhone 高端化：**Apple 已明确致力于推动 Pro 系列或更高价格产品的销售，即使 iPhone 销量没有出现爆发式增长，这也能够支撑平均售价（ASP）。
**毛利率：**虽然面对大宗商品价格等成本快速上涨时，许多公司都会很难完全消化这些压力，但 Apple 庞大的规模、高度整合的供应链以及强大的定价能力，为公司带来了独特优势。因此，即使宏观经济环境可能变得不那么有利，Apple 依然处于非常有利的位置，可以维持较高的毛利率。
**人工智能：**我对 Apple 人工智能战略——也就是设备端 Apple Intelligence——的潜力并没有特别强烈的看法，不过这些功能确实可能增强 Apple 生态系统的用户黏性，让用户更难离开 Apple，从而提高客户忠诚度，并持续支持新一轮 iPhone 换机周期。目前来看，虽然 AI 存在一定潜力，但我几乎完全把它视为一种防御性策略。
当你看到服务业务以高利润率增长，同时配件不断强化整个生态系统时，本质上也是同样的逻辑。真正的主要优势来自每一个持续把用户进一步连接到 Apple 生态系统中的新设备或新服务。
当然，这里同样存在风险，我显然很清楚这些风险。例如，全球经济增长放缓可能导致 iPhone 需求下降，而 Android 在低端市场依然拥有非常庞大的市场份额。不过，也正是在这里，Apple 的脆弱程度相对更低。因此，我们认为其风险收益关系依然非常有吸引力。 fileciteturn0file0L1-L8
今天发生了什么变化
很多人一直在等待这场发布会，而自从 Apple 举办“Surprise & Shine”活动以来，我对这只股票的整体看法其实并没有真正改变。
新任 CEO John Ternus 现在已经开始带领 Apple 向前发展，而投资者都在问自己：“未来几年 Apple 打算把 iPhone 带向什么方向？”根据今天的发布内容，答案已经非常明显。Duo 起售价为 1,999 美元，2TB 版本最高达到 3,199 美元。iPhone 18 Pro 起售价为 1,199 美元，而 Pro Max 起售价为 1,299 美元。
【原文图片位置：Apple 新款 iPhone 产品与定价（Apple）】
另外，我不知道你是否注意到，Apple 并没有发布“标准版”的 iPhone 18。换句话说，标准版 iPhone 18、18e 以及 Air 2 都会在之后推出。因此，在未来几个月里，希望购买 iPhone 的消费者能够选择的型号会相对有限，基本上只有 Pro 系列或者 Duo。
因此，我越来越觉得，Apple 希望推动产品结构向更高价格产品转移，并在不需要销售明显更多 iPhone 的情况下提高平均售价。 fileciteturn0file0L10-L20
iPhone Duo
让我们具体谈谈 Duo。正如我们所知道的，可折叠手机并不是什么新鲜事物，市场上早就已经有可折叠智能手机。具体来说，Samsung（SSNLF）早在 2019 年就发布了 Galaxy Fold。此外，还有一些公司已经开始生产双铰链的三折叠手机。不过，在经历了一个不错的开局之后，整个行业却出现了下滑。根据 IDC 的数据，今年前六个月折叠屏手机出货量下降了 15%。虽然 Apple 进入折叠屏手机市场早在几个月前就已经被市场广泛预期，但分析师认为，Apple 的加入将显著提振整个行业。具体而言，预计到 2026 年，Apple 将占据全球折叠屏智能手机总销售收入的 44%。
【原文图片位置：折叠屏智能手机市场数据（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
从财务角度来看，我很好奇这种定价能力最终会有多少真正转化为毛利润。随着内存和存储成本上涨，公司成本也在上升。而 Apple 只将 Pro 型号价格提高 100 美元，这可能会成为一次非常有意思的测试。对我而言，真正的问题是：更高的售价能否完全抵消内存和存储成本上涨带来的全部额外成本，还是毛利率依然会承受一定压力？
人工智能
对于人工智能（AI），我对这里所提出的愿景要保守得多。Apple 将 iPhone 称为一个“Personal Intelligence Hub（个人智能中心）”。这个个人智能中心包括设备端 AI、云端 AI，以及能够连接超过 30 万款应用的 Siri。目前这些功能的真正价值，更多在于它们能够帮助推动 iPhone 换机周期，并进一步提升用户在 Apple 生态系统中的留存率。A20 Pro 也与这些目标高度契合：采用 2nm 制程、上一代 Neural Engine 两倍的性能、更强的图形能力以及更好的持续性能。Apple 已经开发出了实现这些技术所需要的芯片和操作系统。此外，Apple 还拥有强大的分销渠道，以及超过 10 亿最终可以使用这些技术的客户。在我看来，这为公司长期构建更大的 AI 平台提供了一个非常强大的基础。
Apple Watch 与 AirPods
我对 Apple Watch 和 AirPods 的看法也是如此。最新的健康监测技术、环境智能以及基于 Siri 的创新，为整个生态系统增加的价值远远大于单纯提升每一类产品的销量。每一种产品都会再给用户一个继续留在 Apple 生态系统中的理由。用户忠诚度始终都是 Apple 最重要的优势。如果你现在正用 iPhone 阅读这篇文章，你可能非常清楚我在说什么。
iPhone 高端化
Apple 大约一半的收入都来自 iPhone，因此，如果你想知道公司下一步可能走向哪里，就必须从 iPhone 开始分析。过去几年里，Apple 一直在推动“Pro”型号，而在 9 月 9 日的发布会之后，这一战略已经非常明显。
【原文图片位置：Apple iPhone 收入及产品结构（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
随着新一代 iPhone 产品线的定价明显高于过去——iPhone 18 Pro 起售价为 1,199 美元，Pro Max 为 1,299 美元，而全新的 Duo 起售价接近 2,000 美元——即使公司卖出的 iPhone 数量与过去相同，甚至略少一些，只要每台设备的售价大幅提高，整体盈利仍然可能增长。这就是平均售价（ASP）发挥作用的地方。
正如你所知道的，过去几年 iPhone 的 ASP 一直持续上升。分析师预计，消费者向 Pro 型号迁移的趋势将在 2026 年继续支撑 iPhone ASP 增长。由于 Duo 将进入一个完全全新的价格区间，而且分析师预计折叠屏手机的平均价格将超过 2,550 美元，这将进一步提高 Apple 产品组合中高价格设备的占比。
【原文图片位置：iPhone 平均售价趋势（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
这意味着，从整体来看，即使全球智能手机市场增长放缓，只要更多消费者选择 Pro、Pro Max 或 Duo，iPhone 收入依然能够继续增长。换句话说，Apple 正在努力从每一台售出的设备中赚取更多利润。
存储芯片短缺也迫使行业内许多公司提高平均售价。根据 IDC 的数据，预计 2026 年全球智能手机 ASP 将上涨 27.6%。由于 Apple 几乎只生产高端设备，因此相比那些同时销售高端和低端设备的厂商，公司在这些产品上面临的降价压力明显更小。
【原文图片位置：全球智能手机 ASP 预测（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
iPhone Duo：市场情景分析
Duo 是 Apple 首次进入折叠屏市场，目前我们还无法确定消费者会以多快的速度接受一款售价超过 2,000 美元的 iPhone。因此，我更喜欢通过不同“情景”来构建预期，而不是在缺乏充分证据的情况下直接做单一预测。
在悲观情景中，我预计消费者反应相对平淡。Apple 最终获得全球折叠屏智能手机市场大约 10% 的份额，每年销售约 200 万至 300 万台 Duo。按照 2,300 美元的平均售价计算，这意味着 Apple 每年可以从这一产品获得大约 50 亿至 70 亿美元收入。因此，虽然对于一个全新的产品来说，这已经是非常不错的表现，但它对 Apple 整体利润的影响仍然相对有限。很多人担心会重演 Vision Pro 的情况。
基准情景是我认为最有可能发生的情况，我预计每年 Duo 销量约为 500 万至 700 万台，对应每年约 140 亿至 180 亿美元收入。
然后是乐观情景。在这种情况下，Apple 重演自己过去的历史模式：晚于其他厂商进入一个新产品类别，然后迅速占据主导地位。根据 IDC 提供的预测，如果 Apple 能够占据折叠屏市场接近 40% 的份额，那么每年可能销售 900 万至 1,100 万台 Duo。如果平均售价提高至 2,700 美元甚至更高，则对应收入可以达到约 250 亿至 300 亿美元。
情景
2026 年 Duo 销量（百万台）
2027 年 Duo 销量（百万台）
ASP（美元）
2027 年 Duo 收入（十亿美元）
占 2027 年 Apple 销售额比例
悲观（10% 份额）
~2.3M
~2.7M
2,300
~6.2
~1.2%
基准（25% 份额）
~5.7M
~6.8M
2,550
~17.2
~3.3%
乐观（40% 份额）
~9.2M
~10.8M
2,700
~29.2
~5.6%
从这些数字可以非常明显地看出，基准情景预测是现实的，对应收入大约占 Apple 整体收入的 3%。另一方面，乐观情景的上限则可以接近 6%。 fileciteturn0file0L56-L69
利润率与零部件成本分析
在利润率方面，Apple 依然拥有一个极其强劲的基础。Apple 规模庞大，能够以许多其他公司根本无法达到的采购量购买零部件，而且从历史上来看，公司一直能够在成本结构中实现显著的规模经济。因此，产品业务毛利率通常维持在 30%-35% 之间，而服务业务毛利率则超过 70%。受更好的产品组合以及有效成本管理推动，FY2023 公司整体毛利率进一步改善至 44.1%。
【原文图片位置：Apple 毛利率趋势（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
Apple 目前面临的主要问题来自内存成本。RAM（随机存取存储器）和 NAND（NAND Flash），也就是 iPhone 用于存储和处理数据的芯片，自去年以来价格已经显著上涨。根据 Wall Street Journal 最近一篇文章中引用的一些预测，部分 iPhone 18 Pro 配置的内存芯片成本可能上涨了三到四倍。如果只从单个零部件成本角度考虑，这种幅度的成本增加显然可能给任何商业模式带来非常大的压力。
幸运的是，Apple 有两种方式可以缓解这种影响。其中一部分内存成本上涨可以由 Apple 自己直接吸收，从而表现为较低的营业利润率。另一种方式，则是通过提高售价，把全部或者部分成本转嫁给消费者。从最新一代 iPhone 产品线来看，Apple 看起来正是这样做的。具体而言，Pro 和 Pro Max 的售价已经提高，而且有证据显示产品组合正在进一步向价格更高的高端型号以及 Duo 倾斜。
因素
iPhone 17 Pro
iPhone 18 Pro（预估）
基础首发价
$1,099
$1,199（+9.1%）
RAM + NAND 成本
$52（256GB）
$77（256GB）↑
其他零部件成本
~$200
~$200
预计毛利率
~37%
~36%-38%
在这种情景下，计算其实相当直接。虽然内存成本会增加几十美元，但如果一台 iPhone 的最终售价仅仅提高大约 10%，那么 Apple 很可能仍然可以保住大部分甚至全部原本可能损失的利润，甚至从单机美元利润角度来看还有可能实现改善。我的高端定价投资逻辑包含多个重要方面，但其中可能没有哪一点比它在原材料成本上涨时保护利润率的能力更加重要。
因此，我认为，即使物料清单（BOM）成本提高，Apple 未来仍然能够在很大程度上保护自己的毛利率。 fileciteturn0file0L71-L88
估值
我不认为 Apple 必须大幅提高 iPhone 销量才能兑现自身潜力。公司真正需要做的是提高每一台设备所创造的收入、扩大服务业务，并通过股票回购减少总流通股数量。这些策略应该能够推动每股收益（EPS）继续增长。
根据 Bloomberg 对 FY2028 EPS 10.68 美元的一致预期，我给予大约 35 倍市盈率，由此得到每股 373.80 美元的估值，基本与我的 372 美元目标价一致。
【原文图片位置：Apple FY2028 EPS 与目标价估值（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
35 倍市盈率显然是一个非常高的估值。不过，Apple 当前前瞻市盈率大约为 33 倍，而过去五年平均值大约为 30 倍。
【原文图片位置：Apple 前瞻市盈率与五年平均估值（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】
因此，为了达到我的目标价，我并不是假设市场会从头开始彻底重估 Apple。相反，我只是预计估值倍数会温和扩张，同时盈利继续取得一定增量增长。
【原文图片位置：Apple 股价走势图（TradingView）】
结论
我将继续维持“强烈买入（Strong Buy）”评级，并保持 372 美元目标价不变。我们暂时把折叠屏 iPhone 和 Apple 对 AI 的应用放到一边，先看看 Apple 正在如何通过整个生态系统本身获取更多收入。每一代新 iPhone 发布时，Apple 都在提高 iPhone 的平均售价。同时，公司从每一位用户身上通过服务业务能够获得的收入也一直在增加。
【原文图片位置：Apple 生态系统及估值相关数据（Seeking Alpha）】
对我来说，真正的投资故事正是从这里开始。Apple 可能根本不需要每年比现在多卖出多少设备。真正需要做的是，通过提高每位客户的整体经济价值来保护利润率。同时，Apple 还需要把庞大的已安装用户基础进一步转化为更多持续性的经常性收入。
目前市场显然已经认识到了 Apple 很大一部分优质属性。由于 Apple 当前的估值倍数已经非常高，因此几乎没有太多犯错空间。不过，如果 Apple 能够在定价、利润率、服务业务以及 Duo 这几个方面全部执行到位，那么我认为，从当前价格计算大约 18% 的潜在上涨空间，依然足以覆盖相应风险。
豆包手机明日开卖，AI能帮你操作App了吗？文｜李炤锋
编辑｜张雨忻
昨日，豆包手机助手发布消费者版本。这款基于豆包App（应用）、与手机厂商在操作系统层合作的AI助手，首款落地机型为中兴通讯旗下努比亚NaviX Ultra，而这款手机将在9月16日正式公开发售。
去年底，豆包手机助手技术预览版曾落地努比亚M153工程样机，重点展示AI如何跨应用“操作手机”。不到一年时间，全新推出的消费者版本更强调日常可用性：除屏幕问答、本地记忆和检索外，“操作手机”功能以Beta（测试版）形式开放；豆包同时推出SAEP（屏幕自动化操作声明协议），并设置30天公示期。
根据协议，第三方应用可以自主声明是否允许AI助手执行屏幕自动化，也可以限制具体操作。30天公示期内，未明确同意接入的第三方应用默认不操作。消费者版豆包手机助手进一步加入应用侧选择权：第三方应用可以整体拒绝GUI，也可以单独限制发布、删除和权益领取等操作。
从事GUI（图形用户界面）Agent研究的人士认为：“未来手机里肯定要有一个原生AI助手。这个事情不一定由手机厂商自己做，但最后一定要做到系统级。”而随着NaviX Ultra和一众系统级手机助手进入消费市场，系统级AI助手正在走向普通用户的日常使用场景中。
走出对话框，手机AI开始跨App完成任务
今年7月，中兴通讯高级副总裁、努比亚总裁倪飞在接受媒体采访时表示：“用户真正想要的是‘省心’，但今天的手机功能越多、操作越复杂，这种矛盾已经积累到了一定程度，需要一个全新的产品形态来回应。”
这正是豆包手机助手在尝试解决的问题：它嵌入手机系统，能在用户授权后搜索当前屏幕和本机信息，调用日历等系统工具，或进入其它App完成App中的操作。用户可以通过AI键发起任务，多个任务还可以排队或临时插队。
比如，在豆包手机助手的官方演示中，用户拍下新学期课表后，可以让助手将课表加入个人日历；也可以让它打车到屏幕显示的地址，添加银都大厦为途经点，上车后再把车牌号发给飞书同事，并提醒对方10分钟后下楼。
这套使用方式在去年的技术预览版——努比亚M153上已经有过雏形。一段公开演示中，用户让豆包根据相册里的一张血压仪照片，在淘宝“挑一个便宜的同款”，再“把链接发给张三”。豆包识别出商品，也识别出“张三”是QQ好友，随后连续完成相册、电商和社交应用之间的操作。
据悉，M153调用了Android的INJECT\_EVENTS系统级权限。获得用户授权后，即使第三方App没有为AI提供接口，豆包也可以模拟点按、滑动和输入；遇到密码、人脸识别等敏感环节，再把手机交还用户。
但在实际使用中，涉及到一些登录验证和平台风控的跨App操作都可能中断任务。随后，豆包主动限制了金融支付、刷激励等高风险场景。
今年2月，Google在Galaxy S26系列和部分Pixel 10机型上测试Gemini多步任务：它可以为同事安排包含多个停靠点的网约车，任务转入后台后，用户仍可通过通知查看进度、随时接管，并在购买前确认。Google负责Android开发者产品管理的副总裁Matthew McCullough在官方博客中写道：“衡量应用成功的标准，正在从‘让用户打开App’转向‘真正完成用户的任务’。”
2026年以来，一批系统级手机AI助手批量涌现。
6月发布的HarmonyOS 7开发者Beta中，华为小艺接入超过200项系统级感知数据，可以从面试邀请中识别时间、地点和注意事项，写入备忘录；也可以在手机上要求小艺寻找电脑中的文件，再发送到手机。
7月的2026世界人工智能大会（WAIC）上，努比亚NaviX Ultra、阶跃星辰STEPX Neo和荣耀Robot Phone集中亮相。STEPX Neo搭载的Amoo助手接到“帮我处理一下明天汇报的事情”后，会读取飞书日历和群消息，拆解任务、生成PPT（演示文稿），再把文件发回飞书；修改文档前会申请权限，涉及支付则由用户确认。
而几乎在同一时间，超级App们和手机AI助手之间的关系也在发生变化。
今年6月，微信确认与华为、荣耀、小米、OPPO、vivo合作A2A（智能体间通信）能力，手机助手可以提交发消息或音视频通话指令，由微信执行并返回结果，全程采用双重授权。8月，vivo蓝心小V与支付宝服务智能体“阿宝”合作，用户说“帮我叫车去高铁站”或“帮我开具打车发票”，相关服务均可在对话中完成。
可以看出，2026年，手机AI助手进入了密集发布期。除了搭载豆包手机助手的努比亚之外，Google、华为、阶跃和荣耀相继将Agent带到手机系统层，微信、支付宝等超级App也开始接收系统助手发出的指令。
AI替你点屏幕，怎样才能不越界？
当采用GUI路线的手机AI助手越来越普及，它们更加迫切地需要处理三项权限问题：用户是否授权、应用是否放行，以及发送、下单和支付前由谁确认。从豆包此次推出SAEP（屏幕自动化操作声明协议）上，也许能窥探到有关这一权限边界的安全举措。
目前，CUA（计算机操作智能体）已经将GUI技术路线作为主流，它在解决的问题是：AI如何直接操作软件，又如何限制可访问的范围。有研究员把CUA形容为“给你的电脑配了一个特别全能的程序员，什么都懂，会写代码，同时也懂网络安全”。
目前的操作方式是：面对可以结构化处理的任务，手机会优先调用代码、命令和工具；只有遇到没有接口的软件，才转向识别屏幕、点击按钮。GUI更像一项兜底能力，让Agent能够继续操作那些尚未向AI开放的软件——手机App数量庞大，各种临时页面又不断变化，不可能全部接口化，需要GUI来覆盖未接入的部分。
一位GUI研究员告诉智能涌现：“不能指望所有App开发者都为AI完成适配，GUI肯定是必要的补充。”另一位从业者也提到，“短时间内，市面仍会有很多软件不具备AI能力，尤其是大型软件，即使有接口也非常复杂，可能一时半会儿接不完。”
手机Agent比电脑Agent更依赖应用生态。在电脑上，操作系统可以直接决定哪些软件可以通过与Agent连接；但到了手机端，操作系统不具备这样的权限，不仅不同服务都被封装在各自App内，定位、相机、通讯录等权限也由系统和应用共同控制。如果第三方App既不开放接口，也不允许AI操作界面，手机助手就无法继续执行任务。
目前，GUI会把每一步操作显示在屏幕上。一位研究员说，“大家都能看得懂，也都能够了解这个AI助手正在做什么东西”。用户可以据此判断是否暂停或接管。
但“看得见”不等于“做得好”。卡内基梅隆大学研究团队今年推出的手机Agent评测基准iOSWorld，用26款自研iOS应用模拟同一名用户的数字生活，并设计了133项任务。表现最好的模型在跨应用任务中的成功率也只有37%，真实消费场景还要面对不断变化的页面、身份验证和平台风控。
和App场景相比，手机系统层还聚合了相册、通讯录、位置、日历等用户个人信息。手机AI助手掌握的信息越完整，能完成的任务越多。所以，接下来要比拼两项能力：一是“怎么造出更多、更好的数据”，二是“怎么编排各个步骤、各个Agent之间的协作”。
但同时，更多能力也意味着对生态的要求也更高。
对此，豆包手机助手选择推出SAEP（屏幕自动化操作声明协议），允许第三方应用在GUI Agent执行前，先声明是否放行，以及哪些操作不可执行。
“SAEP有点像AI时代的Robots协议（网络爬虫访问规则）。网站通过这项协议告诉搜索引擎等自动程序，哪些页面允许抓取、哪些不允许；SAEP则让应用声明Agent能否进入应用，以及哪些操作必须停下。”一位研究员解释。
接入SAEP后，第三方应用既可以拒绝全部屏幕自动化，也可以只限制内容发布、删除、签到抽奖和权益领取等具体操作；拒绝声明随时生效。30天公示期内，除系统自带应用、字节跳动旗下应用和明确同意接入的第三方应用外，其余应用默认不操作。公示期结束后，未表态的应用将按风险等级逐步开放，明确拒绝的应用则始终不被操作。
应用通过SAEP表达意愿，手机系统负责读取声明、限制GUI权限，并在敏感步骤交还用户。这需要模型公司与终端厂商共同完成。
此前，努比亚总裁倪飞把豆包与努比亚的合作概括为：“模型公司解决AI能不能做到，终端厂商解决用户能不能真正用起来。”按照倪飞披露的分工，豆包负责大模型和Agent能力，努比亚负责系统、硬件、产品工程、质量、渠道和用户服务。合作范围覆盖模型、操作系统和整机工程。
在这套分工中，权限与信任最终由操作系统承接，这意味着手机操作系统和Agent的关系将愈发一体化。
今年8月，在杭州举行的支付宝AI生态合作伙伴大会上，vivo副总裁、AI全球研究院院长周围曾表示：“硬件形态不会消失，但操作系统会重构——从管理App，变成管理Agent、管理权限、管理信任。”
更早的7月，国家互联网信息办公室首次单独公布7款手机端侧生成式AI服务备案，涉及Apple智能、华为小艺AI大模型、OPPO AndesGPT大模型、vivo蓝心端侧大模型、小米澎湃AI、三星盖乐世AI和努比亚豆包手机大模型。手机系统级AI助手，正在进入一个行业井喷期。
一位GUI研究员对智能涌现表示，相比独立AI应用，手机拥有更稳定的用户关系：“只做AI软件，用户可能谁免费就用谁；但手机不一样，一部手机往往要用几年，会伴随用户很久。”
9月16日，NaviX Ultra将正式开售。届时，豆包手机助手将正式进入消费市场，SAEP也将随之接受真实用户和应用开发者的检验。
图片来源｜豆包手机助手
伯克希尔哈撒韦终于成为股票净买家这让我对新任 CEO 更有信心
新任 CEO Greg Abel 已经正式接掌公司，并终于做了一件 Berkshire Hathaway Inc.（BRK.B）（BRK.A）很久没有做过的事情：买入的股票多于卖出的股票。我们总是把 Warren Buffett 说成一个神话般的人物，耐心地端着他的“大象枪”等待完美的出手机会，或者像 Ted Williams 一样等待一个最完美的好球。近些年来，Buffett 对于大规模部署资本显然并不积极，上一次真正大规模净买入股票，还是在 2016-2018 年期间，当时 Berkshire 大举买入 Apple Inc.（AAPL）。
虽然 Abel 现在是 CEO，但 Buffett 仍然担任顾问，而两人似乎都非常看好 Alphabet Inc.（GOOGL）（GOOG）。在最新一份 13-F 文件公布后，我们已经看到这家新的科技巨头在 Berkshire Hathaway 持仓名单中的排名不断上升：
【原文图片位置：Berkshire Hathaway 持仓排名（Whale Wisdom）】
由于 Berkshire 同时持有 Google 两种类别的股票，两类股票合计价值已经达到 377 亿美元，目前 Google 已经成为其投资组合中的第三大持仓。这是一个相当重要的变化，自当年大举买入 Apple 以来，我们还没有看到过如此激进的持仓重新配置。
如果你一直关注我的文章，那么你会知道我对此完全认同，而且从 Google 股价还在每股 100 美元左右的时候开始，我就一直看多这家公司。Google 与 Apple 目前看起来正在形成市场中最强大的 AI 基础设施“双拳组合”之一。Google 的大语言模型和 Google Cloud 正在成为许多企业引入智能体或 AI 能力的核心 AI 引擎。Apple 则是设备领域最大的“收费公路”，而在考察过其他选择后，如今它再次选择 Google 作为首选合作伙伴。今年秋天，随着 Gemini 取代 Siri，或者说与 Siri 深度融合，两家公司在相关产品正式推出时都将获得大量媒体关注。
如果我不提一下 Google 正在成为 AI 领导者的其他原因，那就有失完整了。以下是作者认为的重要因素：
YouTube 是全球最大的流媒体服务。
Google 的办公与工作场所软件目前已经能够与 Microsoft Corporation（MSFT）展开竞争。
Google 拥有增长最快的云业务之一。
通过整合 Wiz，Google 正在强化其网络安全业务。
Waymo 自动驾驶汽车已经成为美国规模最大的实际运营自动驾驶网络。
Google 拥有行业领先的大语言模型以及视频生成模型。
Google 已获得美国国防部的大语言模型相关合同。
Google 可能成为量子计算领域最大的公司之一。
Android 应用商店本身就是一个“收费公路”型业务。
Google 正在推动 Pixel 手机成为 Samsung 和 Apple 的真正竞争对手。
简而言之，我认为建立并持续增加 Google 持仓，是非常优秀的资本配置方式。Berkshire 应该把更多现金部署到优质股票和股票回购上，而不是让如此庞大的现金继续拖累整体回报。
几乎没有人愿意买债券，无论哪个期限
除了等同现金的短久期债务工具之外，在目前这样的利率环境下，市场对债券几乎没有什么兴趣。短端收益率似乎几乎被锁定在当前水平，而长端收益率则正在上升以满足市场需求，目前已经向 4% 高位区间移动。Berkshire、Warren Buffett 和 Charlie Munger 一直都不喜欢长期债务工具。
相反，他们更倾向于持有等同现金的货币市场型资产，并获得当时美联储政策利率附近的收益。这里的逻辑在于，现金等价物始终都在那里，而且当真正需要扣动扳机的时候，它们不会因为价格下跌而产生亏损。对于 Berkshire 来说，也许现在是时候意识到，投资者并不一定会从股票轮动到债券，并因此创造出长期股票买入机会。
随着越来越多混合型产品出现，例如在股票投资组合基础上同时卖出股票或指数看涨期权和看跌期权，只要持续获得现金流收入，很多投资者现在已经愿意承受市场波动。除了混合型 ETF 之外，市场上还有各种私人信贷基金，例如 BDC，以及封闭式基金。如今要寻找收益率已经不再困难，因此债券也不再像过去那样天然成为投资者的默认选择。
现金以及少数其他类别股票，正在成为唯一真正的对冲工具
我们之前已经指出，随着债券目前缺乏吸引力，现金已经成为少数真正能够对冲波动的资产之一。而我所谓的“反向压舱石股票”，也就是当投资者开始担忧增长叙事时可以充当避险资产的股票，正在成为非常优秀的分散投资工具。以下是我最近注意到，在市场下跌时往往反向上涨的几个股票和板块：
能源股。
医疗保健股。
废物管理类股票。
公用事业股过去也属于这一类别，但如今它们同样开始被纳入 AI 叙事之中。Berkshire 也非常愿意以私有化方式持有这些公司。不过，如果 Abel 能够继续保持股票净买家的状态，并且主要将资金配置到那些无论经济环境如何都具备收入增长能力的耐久型行业，我会感到更加鼓舞。在我看来，Berkshire 通过其保险业务持续增持的日本综合商社，也非常适合作为其核心投资组合中的新增持仓。
这些日本综合商社中的大多数既属于价值股，同时又在全球多个领域参与基础设施开发，其中包括能源领域。我理解 Berkshire 不愿意过快使用现金，但我认为，公司应该对具有价值的股票以及遭受重创的行业采取更长期的投资视角，而不是一直持有如此庞大的流动性。至少在这种情况下，公司获得的是不断增长的股息收益率，而不是静态甚至不断下降的现金等价物利息收入。如果能够将目标锁定在股息收益率高于现金等价物收益率的资产上，那么从长期来看，将有助于提高整个经营投资组合的收入。
最后，还有股票回购
正如我们很多人已经逐渐意识到的那样，过去把标普 500 指数 15 倍市盈率视为“合理价格”的时代基本已经过去了。近年来，市场回调时通常也只是回到 18-19 倍市盈率，而考虑到如今股票市场相比几十年前周期性已经有所下降，这可能已经成为新的估值基准。
Berkshire Hathaway 的情况也是如此。过去衡量股票回购是否合理的标准，是股价不高于 1.25 倍账面价值，因为保险浮存金本身至少还值额外的 0.25 倍账面价值。如今，我们看到 Berkshire 在大约 1.4-1.5 倍账面价值附近进行股票回购。这可能意味着市场需要采用一个新的衡量标准，因为目前利率顽固地高于过去十年的水平，而保险浮存金的价值可能也比过去认为的更高。另一个可能的解释是，Berkshire 提升账面价值的效率不够高，因为其股价基本横盘，但市净率却几乎没有明显下降。
这可能是另一个重要数据点，提醒公司它们需要寻找更多投资机会。
【原文图片位置：Berkshire Hathaway 相关估值走势图（YCharts）】
如果公司无法让现金、私人企业账面价值或者投资组合价值的增长速度超过股票价值增长，那么 Berkshire 长期以来承诺持续提高每股账面价值的目标，就没有真正兑现。
【原文图片位置：Berkshire Hathaway 账面价值与股价变化走势图（YCharts）】
我们可以看到，大约从 2022 年开始，当现金等价物收益率开始大幅上升时，Berkshire 股价的涨幅也开始显著超过账面价值的增长。
【原文图片位置：Berkshire Hathaway 现金及短期投资走势图（YCharts）】
并不令人意外的是，这也正是 Berkshire 的现金和短期投资开始快速增长的时间点。简而言之，这说明公司囤积大量现金实际上阻碍了账面价值增长，因为它们没有进行能够持续创造新增价值的投资。
营业利润
【原文图片位置：Berkshire Hathaway 营业利润走势图（YCharts）】
当分析师研究 Berkshire Hathaway 时，他们通常会首先查看公司的经营业务，以判断 Berkshire 实际经营状况究竟如何。尽管上市股票投资组合获得了几乎所有关注，但私人企业的价值仍然占公司资产的大部分。我喜欢对这一数字进行标准化处理，剔除交易活动带来的资本利得和损失。
不过，通过提高现有私人企业收入或者扩大利润率，最终能够带来的增长是有限的，因为这些低增长业务毕竟不是科技巨头。从上图可以看到，Berkshire 的营业利润增长正在趋于平缓。如果公司不部署资产负债表上的部分现金，通过某种方式提高投资组合收入或者收购私人企业，那么营业利润最终将触及平台期，尤其是在现金等价物利率不断下降的情况下。现金本身并不是一种可靠的复利回报来源。
Berkshire 正在增加哪些资产
在私人企业方面，Berkshire 今年有两项值得关注的新增投资：
2026 年 1 月 2 日，Berkshire 完成了对 Occidental Petroleum Corporation（“Occidental”）化工业务 OxyChem 的收购。该交易依据双方于 2025 年 10 月 1 日签署的协议完成，现金交易对价约为 94 亿美元。
2026 年 5 月 31 日，Berkshire 与 Taylor Morrison Home Corporation（“Taylor Morrison”）签署《合并协议与计划》，计划以每股 72.50 美元现金收购 Taylor Morrison 所有已发行普通股，总交易价值约为 68 亿美元。
OxyChem 私有化交易将环境相关负债留在 Occidental Petroleum Corporation（OXY）旗下子公司 Environmental Resource Holdings，因此 OxyChem 有可能成为 Berkshire 经营业务中的一项优质新增资产。Taylor Morrison 则是 Berkshire 对新建住宅开发商市场的又一次押注。相比二手房市场，新房开发商具备一些独特优势，例如内部融资能力，以及能够提供所谓的“points”，也就是房贷折扣。由于按揭贷款利率一直维持在高位，近年来新房开发商已经拥有非常明显的竞争优势。
风险与总结
我把 Berkshire Hathaway 看作是自己投资组合中用于平衡风险的价值型配置工具之一。另一个我经常使用的价值型配置工具是 Schwab US Dividend Equity ETF（SCHD），在最近这轮上涨之前，我曾经大规模买入它。虽然 Berkshire 不支付股息，但公司明确表示，其目标就是耐心等待，并买入被低估的企业和证券。我认为 Berkshire 是市场上最具代表性的“价值投资”代理资产之一。
这里的一个风险在于，Abel 更加积极的投资风格可能会让部分长期股东感到不满，比如 Michael Burry，他此前就曾公开表示支持 Berkshire 囤积现金。这些投资者相信，Berkshire 的“大象枪”已经装满弹药，一旦市场崩盘，公司就会抓住机会全力出击，以折扣价格买下所有资产。
幸运的是，我并不认同上一段所描述的这种叙事。2020 年新冠疫情导致市场暴跌时，Berkshire 手中拥有大量现金，但公司基本什么都没做，反而只是卖掉了航空股。我怀疑，即使未来市场再次出现 30% 甚至更大幅度的回调，Abel 也不会突然投入 1,000 亿美元资金。当 Buffett 和 Munger 进入 80 多岁时，那种老派“枪手式”的投资心态实际上已经逐渐离开了他们，而我也不认为 Abel 会重新点燃这种风格。现阶段最好的做法，是继续私有化那些商业逻辑合理的公司；当机会出现时，买入更多类似 Google 这样的 GARP（合理价格下的增长股）机会——比如 Meta Platforms, Inc.（META）怎么样？——以及如果股价仍然低于 1.5 倍账面价值，就继续进行股票回购。
我喜欢并支持 Abel 终于让 Berkshire 从股票净卖家转变为股票净买家，同时今年完成两项新的私人企业交易，并继续进行股票回购。在我看来，Berkshire 依然值得“强烈买入”。
BitsLab“Web3 护航计划”安全团队发现并已协助 Meme 交易平台 Android App 修复任意账号接管漏洞BitsLab“Web3 护航计划”安全团队发现并已协助 Meme 交易平台 Android App 修复任意账号接管漏洞
5 月 21 日，由 BitsLab 发起的 'Web3 护航计划' 中的安全团队发现某知名 Meme 交易平台 Android App 中存在任意账户接管漏洞，并协助其完成修复。通过对 APP 的审计发现其使⽤了第三⽅浏览器组件，该组件的 onCreate ⽅法中存在 Intent Redirection 漏洞，同时由于该 APP FileProvider 配置不当，由此可借助系统漏洞读取 APP 任意沙箱文件。攻击者可通过此攻击链读取该知名 Meme 交易平台 Android App 含用户 token 的敏感文件，从而接管用户账号，进一步利用可直接危害用户资产，危害十分严重。
BitsLab 安全团队在通过 “Web3 护航计划” 收录到该漏洞以后，通过全面的技术分析，详细剖析了漏洞成因和攻击方式，提出了精准的修复措施，帮助该交易平台有效避免了信息泄露和用户资产损失风险，大幅提升该交易平台 Android App 的隐私性和安全性。同时，也建议所有项目方清查一下项目所属的 Android App 是否存在 File Provider 配置不当问题。
此次发现并协助修复该知名 Meme 交易平台 Android App 的高质量漏洞，进一步彰显了 BitsLab 团队及 'Web3 护航计划' 对全球区块链资产安全的卓越贡献。
BitsLab 发起的「Web3 护航计划」协助某知名钱包 Android 客户端修复任意通知伪造漏洞在 BitsLab 发起的 「Web3 护航计划」 中，安全团队发现某知名钱包 Android 客户端存在任意通知伪造漏洞，并协助其完成修复。该漏洞源于客户端代码中的设计缺陷，攻击者可通过传入特定 notification 参数，调用该钱包 App 可导出的敏感组件方法，从而启动前台服务，向用户设备发送任意内容的通知信息。由于漏洞可在用户正常使用钱包 App 时被触发，恶意攻击者可借此手段向用户推送钓鱼信息，盗窃钱包私钥，构成严重的安全威胁。
BitsLab 团队在收录该漏洞后，迅速展开全面的技术分析，深入剖析漏洞成因与攻击路径，提出了精准的修复方案，协助该钱包 App 成功规避信息泄露与钓鱼攻击风险，显著提升其隐私保护能力与系统安全性。同时，BitsLab 建议所有项目方自查其 Android 客户端是否存在敏感组件未妥善处理的问题，以防范类似风险。
此次发现并协助修复该知名钱包 Android 客户端的高质量漏洞，不仅保障了钱包用户的资产安全，也再次体现了 BitsLab 团队与 「Web3 护航计划」 在全球区块链生态安全建设中的重要价值与卓越贡献。BitsLab 也鼓励更多项目加入我们公益性的 「Web3 护航计划」，共同筑牢 Web3 世界的安全防线。Placeholder合伙人：以太坊类似于Android，而Solana类似于iOS深潮 TechFlow 消息，Placeholder 合伙人 Joel Monegro发文表示，以太坊是一种模块化的区块链，类似于Android，正在迅速成为第三方网络的平台，它可以支持多个不同类型的应用和网络，但不是大多数最终用户和开发人员的归宿。
与之不同，Solana是一种高度集成的区块链，类似于iOS，提供更高的性能和更一致的体验。作为一个单一、统一的网络比以太坊和许多其他 EVM 网络更快、更便宜。
Monegro说，这不是一场关于赢家和输家的竞争，而是关于选择的问题。行业需要多样性，以满足不同用户和开发者的需求。预警：加密货币用户尽快升级iOS系统、Chrome浏览器、Android等系统，以应对最新的漏洞挑战PANews 9月25日消息，慢雾首席信息安全官23pds在X平台上表示，请加密货币用户尽快升级 iOS系统、Chrome浏览器、Android等系统,以应对最新的漏洞挑战。
近日谷歌威胁分析小组公开iPhone在野漏洞攻击链，涉及中间人（MITM）利用攻击、Safari浏览器远程代码执行漏洞、安卓MITM注入和直接发送攻击利用到目标一次性链接获得Chrome初始渲染器远程代码执行漏洞。非常巧妙和有杀伤力的漏洞，建议尽快升级。投资观点 我对 Apple Inc.（AAPL）股票依然持积极看法。我继续给予该股“强烈买入（Strong Buy）”评级，并维持 372 美元的目标价（基于当前股价，对应约 18% 的潜在上涨空间）。我认为 Apple 股价仍然存在进一步上涨机会，原因有很多。 **iPhone 高端化：**Apple 已明确致力于推动 Pro 系列或更高价格产品的销售，即使 iPhone 销量没有出现爆发式增长，这也能够支撑平均售价（ASP）。 **毛利率：**虽然面对大宗商品价格等成本快速上涨时，许多公司都会很难完全消化这些压力，但 Apple 庞大的规模、高度整合的供应链以及强大的定价能力，为公司带来了独特优势。因此，即使宏观经济环境可能变得不那么有利，Apple 依然处于非常有利的位置，可以维持较高的毛利率。 **人工智能：**我对 Apple 人工智能战略——也就是设备端 Apple Intelligence——的潜力并没有特别强烈的看法，不过这些功能确实可能增强 Apple 生态系统的用户黏性，让用户更难离开 Apple，从而提高客户忠诚度，并持续支持新一轮 iPhone 换机周期。目前来看，虽然 AI 存在一定潜力，但我几乎完全把它视为一种防御性策略。 当你看到服务业务以高利润率增长，同时配件不断强化整个生态系统时，本质上也是同样的逻辑。真正的主要优势来自每一个持续把用户进一步连接到 Apple 生态系统中的新设备或新服务。 当然，这里同样存在风险，我显然很清楚这些风险。例如，全球经济增长放缓可能导致 iPhone 需求下降，而 Android 在低端市场依然拥有非常庞大的市场份额。不过，也正是在这里，Apple 的脆弱程度相对更低。因此，我们认为其风险收益关系依然非常有吸引力。 fileciteturn0file0L1-L8 今天发生了什么变化 很多人一直在等待这场发布会，而自从 Apple 举办“Surprise & Shine”活动以来，我对这只股票的整体看法其实并没有真正改变。 新任 CEO John Ternus 现在已经开始带领 Apple 向前发展，而投资者都在问自己：“未来几年 Apple 打算把 iPhone 带向什么方向？”根据今天的发布内容，答案已经非常明显。Duo 起售价为 1,999 美元，2TB 版本最高达到 3,199 美元。iPhone 18 Pro 起售价为 1,199 美元，而 Pro Max 起售价为 1,299 美元。 【原文图片位置：Apple 新款 iPhone 产品与定价（Apple）】 另外，我不知道你是否注意到，Apple 并没有发布“标准版”的 iPhone 18。换句话说，标准版 iPhone 18、18e 以及 Air 2 都会在之后推出。因此，在未来几个月里，希望购买 iPhone 的消费者能够选择的型号会相对有限，基本上只有 Pro 系列或者 Duo。 因此，我越来越觉得，Apple 希望推动产品结构向更高价格产品转移，并在不需要销售明显更多 iPhone 的情况下提高平均售价。 fileciteturn0file0L10-L20 iPhone Duo 让我们具体谈谈 Duo。正如我们所知道的，可折叠手机并不是什么新鲜事物，市场上早就已经有可折叠智能手机。具体来说，Samsung（SSNLF）早在 2019 年就发布了 Galaxy Fold。此外，还有一些公司已经开始生产双铰链的三折叠手机。不过，在经历了一个不错的开局之后，整个行业却出现了下滑。根据 IDC 的数据，今年前六个月折叠屏手机出货量下降了 15%。虽然 Apple 进入折叠屏手机市场早在几个月前就已经被市场广泛预期，但分析师认为，Apple 的加入将显著提振整个行业。具体而言，预计到 2026 年，Apple 将占据全球折叠屏智能手机总销售收入的 44%。 【原文图片位置：折叠屏智能手机市场数据（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 从财务角度来看，我很好奇这种定价能力最终会有多少真正转化为毛利润。随着内存和存储成本上涨，公司成本也在上升。而 Apple 只将 Pro 型号价格提高 100 美元，这可能会成为一次非常有意思的测试。对我而言，真正的问题是：更高的售价能否完全抵消内存和存储成本上涨带来的全部额外成本，还是毛利率依然会承受一定压力？ 人工智能 对于人工智能（AI），我对这里所提出的愿景要保守得多。Apple 将 iPhone 称为一个“Personal Intelligence Hub（个人智能中心）”。这个个人智能中心包括设备端 AI、云端 AI，以及能够连接超过 30 万款应用的 Siri。目前这些功能的真正价值，更多在于它们能够帮助推动 iPhone 换机周期，并进一步提升用户在 Apple 生态系统中的留存率。A20 Pro 也与这些目标高度契合：采用 2nm 制程、上一代 Neural Engine 两倍的性能、更强的图形能力以及更好的持续性能。Apple 已经开发出了实现这些技术所需要的芯片和操作系统。此外，Apple 还拥有强大的分销渠道，以及超过 10 亿最终可以使用这些技术的客户。在我看来，这为公司长期构建更大的 AI 平台提供了一个非常强大的基础。 Apple Watch 与 AirPods 我对 Apple Watch 和 AirPods 的看法也是如此。最新的健康监测技术、环境智能以及基于 Siri 的创新，为整个生态系统增加的价值远远大于单纯提升每一类产品的销量。每一种产品都会再给用户一个继续留在 Apple 生态系统中的理由。用户忠诚度始终都是 Apple 最重要的优势。如果你现在正用 iPhone 阅读这篇文章，你可能非常清楚我在说什么。 iPhone 高端化 Apple 大约一半的收入都来自 iPhone，因此，如果你想知道公司下一步可能走向哪里，就必须从 iPhone 开始分析。过去几年里，Apple 一直在推动“Pro”型号，而在 9 月 9 日的发布会之后，这一战略已经非常明显。 【原文图片位置：Apple iPhone 收入及产品结构（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 随着新一代 iPhone 产品线的定价明显高于过去——iPhone 18 Pro 起售价为 1,199 美元，Pro Max 为 1,299 美元，而全新的 Duo 起售价接近 2,000 美元——即使公司卖出的 iPhone 数量与过去相同，甚至略少一些，只要每台设备的售价大幅提高，整体盈利仍然可能增长。这就是平均售价（ASP）发挥作用的地方。 正如你所知道的，过去几年 iPhone 的 ASP 一直持续上升。分析师预计，消费者向 Pro 型号迁移的趋势将在 2026 年继续支撑 iPhone ASP 增长。由于 Duo 将进入一个完全全新的价格区间，而且分析师预计折叠屏手机的平均价格将超过 2,550 美元，这将进一步提高 Apple 产品组合中高价格设备的占比。 【原文图片位置：iPhone 平均售价趋势（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 这意味着，从整体来看，即使全球智能手机市场增长放缓，只要更多消费者选择 Pro、Pro Max 或 Duo，iPhone 收入依然能够继续增长。换句话说，Apple 正在努力从每一台售出的设备中赚取更多利润。 存储芯片短缺也迫使行业内许多公司提高平均售价。根据 IDC 的数据，预计 2026 年全球智能手机 ASP 将上涨 27.6%。由于 Apple 几乎只生产高端设备，因此相比那些同时销售高端和低端设备的厂商，公司在这些产品上面临的降价压力明显更小。 【原文图片位置：全球智能手机 ASP 预测（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 iPhone Duo：市场情景分析 Duo 是 Apple 首次进入折叠屏市场，目前我们还无法确定消费者会以多快的速度接受一款售价超过 2,000 美元的 iPhone。因此，我更喜欢通过不同“情景”来构建预期，而不是在缺乏充分证据的情况下直接做单一预测。 在悲观情景中，我预计消费者反应相对平淡。Apple 最终获得全球折叠屏智能手机市场大约 10% 的份额，每年销售约 200 万至 300 万台 Duo。按照 2,300 美元的平均售价计算，这意味着 Apple 每年可以从这一产品获得大约 50 亿至 70 亿美元收入。因此，虽然对于一个全新的产品来说，这已经是非常不错的表现，但它对 Apple 整体利润的影响仍然相对有限。很多人担心会重演 Vision Pro 的情况。 基准情景是我认为最有可能发生的情况，我预计每年 Duo 销量约为 500 万至 700 万台，对应每年约 140 亿至 180 亿美元收入。 然后是乐观情景。在这种情况下，Apple 重演自己过去的历史模式：晚于其他厂商进入一个新产品类别，然后迅速占据主导地位。根据 IDC 提供的预测，如果 Apple 能够占据折叠屏市场接近 40% 的份额，那么每年可能销售 900 万至 1,100 万台 Duo。如果平均售价提高至 2,700 美元甚至更高，则对应收入可以达到约 250 亿至 300 亿美元。 情景 2026 年 Duo 销量（百万台） 2027 年 Duo 销量（百万台） ASP（美元） 2027 年 Duo 收入（十亿美元） 占 2027 年 Apple 销售额比例 悲观（10% 份额） ~2.3M ~2.7M 2,300 ~6.2 ~1.2% 基准（25% 份额） ~5.7M ~6.8M 2,550 ~17.2 ~3.3% 乐观（40% 份额） ~9.2M ~10.8M 2,700 ~29.2 ~5.6% 从这些数字可以非常明显地看出，基准情景预测是现实的，对应收入大约占 Apple 整体收入的 3%。另一方面，乐观情景的上限则可以接近 6%。 fileciteturn0file0L56-L69 利润率与零部件成本分析 在利润率方面，Apple 依然拥有一个极其强劲的基础。Apple 规模庞大，能够以许多其他公司根本无法达到的采购量购买零部件，而且从历史上来看，公司一直能够在成本结构中实现显著的规模经济。因此，产品业务毛利率通常维持在 30%-35% 之间，而服务业务毛利率则超过 70%。受更好的产品组合以及有效成本管理推动，FY2023 公司整体毛利率进一步改善至 44.1%。 【原文图片位置：Apple 毛利率趋势（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 Apple 目前面临的主要问题来自内存成本。RAM（随机存取存储器）和 NAND（NAND Flash），也就是 iPhone 用于存储和处理数据的芯片，自去年以来价格已经显著上涨。根据 Wall Street Journal 最近一篇文章中引用的一些预测，部分 iPhone 18 Pro 配置的内存芯片成本可能上涨了三到四倍。如果只从单个零部件成本角度考虑，这种幅度的成本增加显然可能给任何商业模式带来非常大的压力。 幸运的是，Apple 有两种方式可以缓解这种影响。其中一部分内存成本上涨可以由 Apple 自己直接吸收，从而表现为较低的营业利润率。另一种方式，则是通过提高售价，把全部或者部分成本转嫁给消费者。从最新一代 iPhone 产品线来看，Apple 看起来正是这样做的。具体而言，Pro 和 Pro Max 的售价已经提高，而且有证据显示产品组合正在进一步向价格更高的高端型号以及 Duo 倾斜。 因素 iPhone 17 Pro iPhone 18 Pro（预估） 基础首发价 $1,099 $1,199（+9.1%） RAM + NAND 成本 $52（256GB） $77（256GB）↑ 其他零部件成本 ~$200 ~$200 预计毛利率 ~37% ~36%-38% 在这种情景下，计算其实相当直接。虽然内存成本会增加几十美元，但如果一台 iPhone 的最终售价仅仅提高大约 10%，那么 Apple 很可能仍然可以保住大部分甚至全部原本可能损失的利润，甚至从单机美元利润角度来看还有可能实现改善。我的高端定价投资逻辑包含多个重要方面，但其中可能没有哪一点比它在原材料成本上涨时保护利润率的能力更加重要。 因此，我认为，即使物料清单（BOM）成本提高，Apple 未来仍然能够在很大程度上保护自己的毛利率。 fileciteturn0file0L71-L88 估值 我不认为 Apple 必须大幅提高 iPhone 销量才能兑现自身潜力。公司真正需要做的是提高每一台设备所创造的收入、扩大服务业务，并通过股票回购减少总流通股数量。这些策略应该能够推动每股收益（EPS）继续增长。 根据 Bloomberg 对 FY2028 EPS 10.68 美元的一致预期，我给予大约 35 倍市盈率，由此得到每股 373.80 美元的估值，基本与我的 372 美元目标价一致。 【原文图片位置：Apple FY2028 EPS 与目标价估值（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 35 倍市盈率显然是一个非常高的估值。不过，Apple 当前前瞻市盈率大约为 33 倍，而过去五年平均值大约为 30 倍。 【原文图片位置：Apple 前瞻市盈率与五年平均估值（Agar Capital，Bloomberg Terminal）】 因此，为了达到我的目标价，我并不是假设市场会从头开始彻底重估 Apple。相反，我只是预计估值倍数会温和扩张，同时盈利继续取得一定增量增长。 【原文图片位置：Apple 股价走势图（TradingView）】 结论 我将继续维持“强烈买入（Strong Buy）”评级，并保持 372 美元目标价不变。我们暂时把折叠屏 iPhone 和 Apple 对 AI 的应用放到一边，先看看 Apple 正在如何通过整个生态系统本身获取更多收入。每一代新 iPhone 发布时，Apple 都在提高 iPhone 的平均售价。同时，公司从每一位用户身上通过服务业务能够获得的收入也一直在增加。 【原文图片位置：Apple 生态系统及估值相关数据（Seeking Alpha）】 对我来说，真正的投资故事正是从这里开始。Apple 可能根本不需要每年比现在多卖出多少设备。真正需要做的是，通过提高每位客户的整体经济价值来保护利润率。同时，Apple 还需要把庞大的已安装用户基础进一步转化为更多持续性的经常性收入。 目前市场显然已经认识到了 Apple 很大一部分优质属性。由于 Apple 当前的估值倍数已经非常高，因此几乎没有太多犯错空间。不过，如果 Apple 能够在定价、利润率、服务业务以及 Duo 这几个方面全部执行到位，那么我认为，从当前价格计算大约 18% 的潜在上涨空间，依然足以覆盖相应风险。
